Diritti e trattamento equo di azionisti e dipendenti

Poteri degli azionisti

Quali poteri hanno gli azionisti per nominare o revocaregli amministratori o per richiedere al consiglio di amministrazione diintraprendere una determinata linea d’azione? Quale maggioranza dei voti degliazionisti è necessaria per eleggere o revocare gli amministratori?

Ai sensi del diritto societario statale, gli azionisti hannogeneralmente il diritto di eleggere gli amministratori (cfr. sezione 216 della DelawareGeneral CorporationLaw (DGCL)).

Storicamente, le società americane utilizzavano il sistemadel Plurality Voting per le elezioni non contestate (cioè le normalielezioni annuali in cui non c'era alcuna guerra di potere e i candidati sullascheda erano esattamente pari ai seggi disponibili). Sulla scheda di voto nonesisteva il tasto "No" o "Contrario". L'azionista avevasolo due opzioni per ogni candidato: voto a favore oppure astensione. Diventavano,quindi, amministratori i candidati che ricevevano il maggior numero di votifavorevoli. Poiché i voti di astensione non venivano contati e non esisteva ilvoto contrario, in un'elezione non contestata a un candidato bastava ricevereanche un solo voto a favore per essere eletto. Se, per assurdo, il 99,9% degliazionisti si asteneva in segno di protesta contro un amministratore, ma lostesso amministratore votava per sé stesso (1 voto favorevole), veniva elettoautomaticamente. Questo sistema rendeva il voto degli azionisti una puraformalità e i membri del Consiglio di Amministrazione erano di fattoinamovibili. Le società le hanno, quindi, implementato questa richiesta attraversodue diversi percorsi:

1)      Modifica dello Atto Costitutivo o Statuto

È la soluzione più rigida e vincolante. La società modificaufficialmente il proprio atto costitutivo o statuto inserendo la regola del MajorityVoting. Se un candidato del management non ottiene la maggioranza dei votiespressi, l'elezione fallisce legalmente e il seggio resta vuoto. Vale la penasottolineare a questo proposito che se la regola viene inserita nell'attocostitutivo diventa gerarchicamente superiore e ancora più difficile damodificare in futuro rispetto a quella prevista dal semplice statuto.

Opzione B: Politiche aziendali di dimissioni coatte

Molte società, per evitare di modificare l’atto costitutivoo lo statuto, hanno adottato una via di mezzo contrattuale. Mantengonoformalmente il vecchio sistema della maggioranza relativa (Plurality),quindi l'amministratore sgradito risulta tecnicamente eletto anche con un solovoto. Tuttavia, la società approva una politica interna, che obbligaquell'amministratore a rassegnare immediatamente le proprie dimissioni se nonha ottenuto la maggioranza dei voti.

In questo secondo caso, il Consiglio di Amministrazione siriserva spesso il diritto di analizzare le dimissioni e decidere se accettarleo respingerle (ad esempio se la rimozione immediata creasse un danno operativoalla società), un meccanismo che gli attivisti spesso criticano perché lascial'ultima parola al Board e non al mercato.

Nel 2006, lo Stato del Delaware ha approvato una storicariforma della sua legge societaria (DGCL), modificando in modo mirato leSezioni 141(b) e 216. Questo intervento è stato la risposta formale dellegislatore al "Movimento per il Voto a Maggioranza" (MajorityVote Movement) guidato dai grandi fondi pensione e azionisti istituzionali.Prima del 2006, infatti, il tentativo delle aziende di adottare il sistema delvoto a maggioranza si scontrava con un enorme paradosso legale: il problema del"direttore fantasma" (Holdover Director). Secondo la legge delDelaware e non solo, un amministratore in carica resta nel consiglio fino aquando non viene eletto e qualificato il suo successore. Quindi cosa succedeva se una società provavavolontariamente ad applicare la regola della maggioranza dei voti espressi? L'amministratoresgradito si candidava, ma l'assemblea votava contro di lui (es. riceveva l'80%di voti contrari). L'amministratore perdeva tecnicamente l'elezione. Tuttavia,trattandosi di un'elezione non contestata, non c'era nessun candidatosostitutivo (successore) pronto a prendere il suo posto. Risultato: per effettodella legge sul prolungamento della carica, l'amministratore bocciato dagliazionisti rimaneva comunque al suo posto come amministratore"superstite". Il voto degli azionisti diventava inutile. Perrisolvere questo corto circuito, il legislatore del Delaware ha, quindi, modificatola Sezione 141(b), introducendo due novità fondamentali sulle modalità didimissioni dei consiglieri:

1. Le Dimissioni Condizionate a un evento futuro (ConditionalResignations)

La legge ha stabilito esplicitamente che un amministratorepuò rassegnare le proprie dimissioni indicando che esse diventeranno efficacisolo al verificarsi di un evento futuro. Nel caso specifico, l'evento futuro è "ilmancato raggiungimento della maggioranza dei voti espressi nella prossimaassemblea".

 2.L'Irrevocabilità delle dimissioni (Irrevocable Resignations)

Prima del 2006, un amministratore poteva offrire ledimissioni e poi ritirarle prima che il Consiglio le accettasse. La nuovaSezione 141(b) ha previsto che le dimissioni condizionate al voto possonoessere rese contrattualmente irrevocabili. Grazie a questa modifica, è nato ilmeccanismo formale che permette oggi alle società di applicare il voto amaggioranza senza violare la continuità del Consiglio di Amministrazione. Il processo oggi funziona così:                                                                                L’amministratoresi candida e firma in anticipo una "Lettera di dimissioni irrevocabilicondizionata al voto". All’Assemblea degli Azionisti l'amministratore non ottiene lamaggioranza dei voti. Scatta dunque la condizione. Il Consiglio di Amministrazione esamina le dimissioni (già attive e irrevocabili) e decide entro 90 giorni se accettarle orespingerle. Se il Consiglio accetta le dimissioni, il seggio diventa legalmentevacante e il problema dell'amministratore fantasma viene eliminato alla radice. Insiemealla 141(b), nel 2006 è stata modificata anche la Sezione 216, stabilendo chese gli azionisti votano una modifica dello statuto per introdurre il voto amaggioranza, il Consiglio di Amministrazione non può più modificarla ocancellarla unilateralmente. Questo ha dato agli investitori un potere politicodefinitivo nelle società americane.                                                                

La percentuale di società dell’indice Standard &Poor’s (S&P) 500, che hanno adottato una qualche forma di voto amaggioranza nelle elezioni dei membri del consiglio di amministrazione senzaopposizione, è aumentata drasticamente dal 16% nel 2006 all’88% nel 2025. Lafonte dei dati relativi alle società dell’indice S&P 500 citati in questo articoloè lo Spencer Stuart Board Index del 2025.

Gli azionisti possono, inoltre, proporre i propri candidatialla carica di amministratore sia prima che durante l’assemblea generaleannuale (AGM), sebbene la maggior parte delle società quotate adotti statuti,che prevedono un “preavviso” e richiedono che le candidature pervengano allasocietà diversi mesi prima dell’AGM. Per sollecitare le deleghe necessarieall’elezione dei propri candidati in una società, che non ha adottato il “proxyaccess” (accesso alla delega), un azionista deve inviare per posta a tuttigli altri azionisti, a proprie spese, una dichiarazione indipendente disollecitazione delle deleghe conforme ai requisiti della sezione 14 del SecuritiesExchange Act del 1934 (l’Exchange Act). La sollecitazione delledeleghe è un processo legale rigidissimo, che negli Stati Uniti rientra sottola vigilanza della Securities and Exchange Commission(SEC) e inItalia della Consob e che comprende tre elementi:                    

i) Il Proxy Statement (Relazione informativa): Un documentoobbligatorio e dettagliatissimo in cui chi sollecita il voto deve spiegare chiè, quante azioni possiede, se ha conflitti di interesse e, soprattutto, lemotivazioni per cui gli azionisti dovrebbero votare come suggerito;

ii) La Proxy Card (Scheda di delega): Il modulo cartaceo odigitale, che l'azionista deve firmare e rispedire indietro per conferirelegalmente il proprio potere di voto;

iii) Le Agenzie di Sollecitazione (Proxy Solicitors):Poiché contattare milioni di azionisti è difficilissimo, chi fa lasollecitazione assume spesso delle società specializzate (es. Georgeson,MacKenzie Partners). Queste agenzie hanno call center dedicati, chechiamano i grandi fondi di investimento e i piccoli azionisti uno per uno perconvincerli a inviare la propria delega.                  Datetali limitazioni, le sollecitazioni di deleghe indipendenti sono rare e vengonosolitamente intraprese solo nel quadro di un tentativo di inserire determinatiamministratori nel consiglio di amministrazione o di assumere il controllosocietario. Nel 2021, la SEC ha adottato modifiche alle norme federali inmateria di deleghe per richiedere l’uso di schede di delega “universali”, checonsentono agli azionisti di votare per una combinazione di candidati delmanagement e candidati dissidenti in un’elezione contestata degliamministratori. Le norme sono entrate in vigore per le assemblee degliazionisti tenutesi dopo il 31 agosto 2022. Prima di questa riforma, quando unazionista attivista (dissidente) lanciava una sfida per il controllo delConsiglio di Amministrazione, gli azionisti che non potevano recarsifisicamente all'assemblea ricevevano a casa due schede di voto di colore diverso:

1) La scheda del Management (di solito bianca), che contenevaesclusivamente i nomi dei candidati scelti dalla dirigenza attuale;

2) La scheda del Dissidente (di un altro colore), che contenevaesclusivamente i nomi dei candidati scelti dall'attivista.

Il sistema legale imponeva una regola rigida: l'azionistapoteva compilare e rispedire una sola delle due schede. Qualora avesse provatoa votare su entrambe, il suo voto sarebbe stato annullato. Per coloro chevotavano a distanza non era prevista la possibilità di votare alcuni candidati“sponsorizzati” dal management ed altri “sponsorizzati” dall'attivista. Eracostretto a votare solo "tutto il blocco" del management o"tutto il blocco" dell'attivista. L'unico modo per scegliere unacombinazione mista era presentarsi di persona all'assemblea (cosa impossibileper la maggior parte dei grandi fondi o piccoli risparmiatori). Con la riformadel 2021, la SEC ha azzerato questa disparità di trattamento. Oggi, sia lasocietà che i dissidenti sono obbligati a distribuire una scheda di voto unicae universale. Questa scheda elenca tutti i candidati, indistintamente: siaquelli proposti dal management sia quelli proposti dai dissidenti. Gliazionisti possono, quindi, finalmente selezionare i singoli profili chepreferiscono, creando la propria combinazione ideale fino al raggiungimento delnumero massimo di seggi disponibili.

Inoltre, gli azionisti hanno generalmente il diritto direvocare gli amministratori con o senza giusta causa o, laddove il consigliosia scaglionato[1], soloper giusta causa (a meno che l'atto costitutivo non disponga diversamente). Ilvoto necessario per revocare gli amministratori è la maggioranza delle azioniaventi diritto di voto in quel momento in occasione dell’elezione degliamministratori (fatte salve alcune modifiche, ad esempio nel caso in cui lasocietà abbia adottato il voto cumulativo nelle elezioni degli amministratori)(si veda in proposito DGCL, sezione 141(k)). Tuttavia, poiché molte societàquotate in borsa non consentono agli azionisti di convocare assembleestraordinarie o di deliberare mediante consenso scritto, tale potere puòrisultare difficile da esercitare nella pratica.

La responsabilità degli azionisti per le azioni societarie ègeneralmente limitata all'importo del loro investimento azionario.Coerentemente con la loro responsabilità limitata, gli azionisti svolgono unruolo limitato nel controllo e nella gestione della società. Diverse decisionisocietarie richiedono l'approvazione degli azionisti. Inoltre, gli azionistipossono tipicamente inibire gli atti ultra vires[2](si veda la DGCL, sezione 124) e votare su determinate questioni difondamentale importanza durante l'assemblea generale ordinaria (AGM), inclusal'elezione degli amministratori (si veda la DGCL, sezione 216).

Decisioni degli azionisti

Quali decisioni devono essere riservate agli azionisti?Quali questioni devono essere sottoposte a un voto non vincolante degliazionisti?

Ai sensi del diritto societario statale, gli azionisti hannoin genere il diritto di partecipare ai seguenti tipi di decisioni:

- elezione degli amministratori, che si tiene almeno unavolta all’anno (cfr. DGCL, sezioni 141(d), 211(b) e 216);

- copertura dei posti vacanti nel consiglio diamministrazione e delle cariche di amministratore di nuova creazione, seprevisto nell’atto costitutivo o nello statuto (cfr. DGCL, sezione 223);

- revoca degli amministratori (cfr. DGCL, sezione 141(k));

- approvazione o disapprovazione delle modifiche all’attocostitutivo della società (che richiede la previa approvazione del consiglio diamministrazione) o allo statuto, sebbene il consiglio di amministrazione sia ingenere autorizzato (nell’atto costitutivo) a modificare lo statuto senzal’approvazione degli azionisti (cfr. DGCL, sezioni 109, 241 e 242); e

- approvazione o rigetto di modifiche fondamentali dellasocietà non effettuate nel normale corso degli affari, inclusi fusioni,consolidamenti, scambi obbligatori di azioni o la vendita, la locazione o loscambio di tutti o di sostanzialmente tutti i beni e le attività della società(cfr., ad esempio, DGCL, sezioni 251(c) e 271).

Altre questioni, che possono essere sottoposte al voto degliazionisti, includono:

- l’approvazione di determinate combinazioni aziendali conazionisti interessati, che sarebbero altrimenti vietate (cfr. DGCL, sezione203(a)(3));

- l’approvazione della trasformazione in un tipo diversotipo di entità giuridica (cfr. DGCL, sezione 266);

- l’approvazione del trasferimento, della nazionalizzazioneo della continuazione in una giurisdizione estera (cfr. DGCL, sezione 390);

- l’approvazione dello scioglimento e della revoca delloscioglimento (cfr. DGCL, sezioni 275 e 311); e

- la ratifica di atti societari viziati, che avrebberorichiesto l’approvazione degli azionisti (cfr. DGCL, sezione 204(c)).

Agli azionisti può, inoltre, essere richiesto da parte delconsiglio di approvare determinate questioni, tra cui:

- operazioni con amministratori o dirigenti interessati(cfr. DGCL, sezione 144);

- la determinazione della legittimità e della correttezza dellamanleva a favore di un amministratore o di un dirigente (cfr. DGCL, sezione145); oppure

- se previsto nell’atto costitutivo, l’approvazione delprezzo minimo di emissione delle azioni, con o senza valore nominale, e larivendita delle proprie azioni (cfr. DGCL, sezione 153)[3].

Dal 2011, il Dodd-Frank Wall Street Reform and ConsumerProtection Act del 2010 impone alle società quotate statunitensi di indirevotazioni consultive[4]separate degli azionisti su:

- la remunerazione dei dirigenti[5]– da tenersi almeno una volta ogni tre anni solari (di norma si tengonovotazioni annuali);

- la frequenza con cui tenere tale votazione consultivasulla remunerazione dei dirigenti (ovvero se debba svolgersi ogni anno, ognidue anni o ogni tre anni) – da tenersi almeno una volta ogni sei anni solari; e

- determinati accordi di compenso relativi a"paracadute d'oro" (golden parachutes) in connessione conun'operazione di fusione o acquisizione sottoposta all'approvazione degliazionisti.

Anche i regolamenti della Borsa di New York (NYSE) e del NasdaqStock Market (Nasdaq) richiedono che si ottenga l’approvazione degliazionisti prima di:

- qualsiasi adozione di un piano di remunerazione basato suazioni ai sensi del quale dirigenti o amministratori possano acquisire azioni,fatte salve limitate eccezioni;

- l’emissione di azioni ordinarie a favore diamministratori, dirigenti o determinati azionisti rilevanti, qualora il numerodi azioni ordinarie da emettere superi l’1% del numero di azioni ordinarie ol’1% dei diritti di voto in circolazione prima dell’emissione, con alcuneeccezioni, tra cui il caso in cui l’emissione costituisca una vendita incontanti a un prezzo pari almeno a un prezzo minimo specificato (NYSE), o possacomportare un aumento delle azioni ordinarie in circolazione o dei diritti divoto pari o superiore al 5% (Nasdaq);

- l’emissione di azioni ordinarie che conferiranno un poteredi voto pari o superiore al 20% del potere di voto precedente a tale emissioneo che comporterà l’emissione di un numero di azioni ordinarie pari o superioreal 20% del numero di azioni ordinarie in circolazione prima di tale emissione,fatte salve alcune eccezioni, tra cui qualsiasi offerta pubblica in contanti oqualora l’emissione sia connessa all’acquisizione di azioni o attività diun’altra società e l’emissione, da sola o in combinazione con qualsiasi altraemissione attuale o potenziale di azioni ordinarie connessa a taleacquisizione, sia pari o superi la soglia del 20%; e

- l’emissione di titoli che comporterà un cambiamento dicontrollo della società.

Mentre le leggi statali (come la DGCL del Delaware)stabiliscono i requisiti legali minimi di base, i regolamenti dei mercatifinanziari (NYSE Listed Company Manual e Nasdaq Listing Rules)impongono vincoli contrattuali molto più stringenti per le società che voglionorimanere quotate. Poiché l'emissione di nuove azioni per i manager crea unadiluizione della quota dei soci attuali e può configurare un potenzialeconflitto di interessi, il NYSE e il Nasdaq richiedono che quasi tutti i pianidi piani di stock option o assegnazione di azioni a favore diamministratori e dirigenti ricevano l'approvazione formale dell'assemblea. Quandola società intende emettere azioni a favore di insider (amministratori,dirigenti o grandi azionisti stabili), scattano tutele rigidissime per evitareche la dirigenza emetta azioni a sé stessa a prezzi di favore.

NYSE: Il voto dei soci è obbligatorio se l'emissionesupera la soglia dell'1% del capitale o del voto preesistente. C'è un'eccezionese si tratta di una vendita per contanti al valore di mercato (prezzo minimospecificato).

Nasdaq: Applica tutele analoghe sul conflitto diinteressi e sulla diluizione azionaria se l'operazione con soggetti correlatirischia di espandere le azioni in circolazione o il potere di voto del 5% opiù.

Se una società intende emettere un blocco massiccio di nuoveazioni, anche a soggetti terzi (ad esempio per finanziare una grossaacquisizione societaria), deve chiedere il permesso agli azionisti sel'emissione è pari o superiore al 20% delle azioni o del potere di voto incircolazione. Un'emissione del 20% diluisce, infatti, pesantemente il valorefinanziario e il peso politico di tutti i soci attuali. La regola non siapplica se le azioni vengono vendute tramite una normale offerta pubblicaregistrata, poiché si presume che il prezzo sia stabilito equamente dal mercatoaperto. In ultima analisi, qualsiasi transazione finanziaria o emissione dititoli che, a prescindere dalle percentuali matematiche coinvolte, determini uncambio nel controllo di fatto dell'azienda (ovvero il passaggio del poteredecisionale a un nuovo soggetto o gruppo di controllo) deve essereobbligatoriamente approvata dall'assemblea degli azionisti.

Diritti di voto sproporzionati

In che misura sono consentiti diritti di votosproporzionati o limitazioni all’esercizio dei diritti di voto?

Ai sensi della legge statale, una società per azioni puòemettere classi di azioni con diritti di voto diversi, diritti di voto limitatie persino senza diritti di voto, purché tali diritti siano descritti nell’attocostitutivo della società (cfr. DGCL, sezione 151). Se, tuttavia, una societàemette una classe di azioni ordinarie senza diritto di voto, deve disporre diuna classe di azioni ordinarie in circolazione con pieno diritto di voto. LaSezione 151 della DGCL è la norma, che conferisce al Consiglio diAmministrazione e ai fondatori, il potere di "disegnare" la strutturaazionaria come meglio credono. Tutte le caratteristiche speciali, i privilegi,le limitazioni o l'assenza stessa del diritto di voto di una specifica classedi azioni devono, tuttavia, essere esplicitamente e dettagliatamente descrittenell'atto costitutivo. Se una regola sul voto non è scritta nell'attocostitutivo depositato presso lo Stato, non ha valore legale. Questaflessibilità permette di creare non solo le strutture a doppia classe (Dual-ClassStructures con azioni a voto plurimo), ma anche azioni destinate aidipendenti o a determinati investitori finanziari, che offrono dirittieconomici (dividendi) ma escludono del tutto la partecipazione alle decisioniassembleari (no voting rights). Se il management decide di emettereazioni ordinarie prive del diritto di voto, la legge impone un limiteinsuperabile: deve obbligatoriamente esistere e rimanere in circolazioneun'altra classe di azioni ordinarie che detenga i pieni diritti di voto. Laratio risiede, ovviamente, nel fatto che il potere di controllo e laresponsabilità finale della gestione aziendale devono risiedere in capo aqualcuno. Deve sempre esistere un gruppo di azionisti (anche composto da unasola persona o dai fondatori), che abbia il potere legale di eleggere ilConsiglio di Amministrazione, approvare le modifiche straordinarie econvalidare i bilanci. Non è ammesso che una società "azzeri"completamente il diritto di voto ordinario per tutti i suoi titoli in circolazione.

Anche le norme di quotazione del NYSE e del Nasdaqconsentono classi di azioni con diritti di voto diversi; tuttavia, tali normevietano alle società quotate di ridurre o limitare in modo diseguale i dirittidi voto degli azionisti esistenti in modo unilaterale. Il divieto descritto sibasa su una storica norma armonizzata tra le borse statunitensi, notastoricamente come Rule 19c-4 della SEC, oggi integrata direttamente nei manualidi quotazione del NYSE e del Nasdaq. Questa regola vieta alle società giàquotate di compiere azioni, che abbiano l'effetto di esautorare o depotenziareretroattivamente il peso politico degli azionisti attuali. In particolare, unasocietà, che si quota in borsa per la prima volta, può presentarsi al mercatocon una struttura a doppia classe (Dual-Class). Se gli investitoridecidono di comprare azioni di Classe A (1 voto) sapendo che i fondatori hannoazioni di Classe B (10 voti), stanno accettando consapevolmente le regole delgioco. Non c'è alcun inganno o danno unilaterale. Se una società, invece, è giàquotata e ha un'unica classe di azioni ordinarie secondo il principio "un'azione,un voto", il Consiglio di Amministrazione non può approvare unaricapitalizzazione o emettere una nuova classe di azioni super-votantidestinata solo ai fondatori, perché questo ridurrebbe in modo sproporzionato ilpeso percentuale del voto degli azionisti, che avevano già investitonell'azienda. Le regole del NYSE e del Nasdaq specificano che l'unilateralità ela sproporzione si configurano tipicamente attraverso operazioni quali:

i) L'emissione di dividendi in azioni dotate di diritti divoto superiori rispetto alle azioni ordinarie in circolazione;

ii) Lo scambio di azioni ordinato in modo tale che solodeterminati azionisti (gli insider) possano convertire i propri titoliin azioni a voto maggiorato;

iii) L'introduzione post-quotazione di tetti al voto, che siattivino solo al superamento di determinate soglie, penalizzando unicamente inuovi grandi acquirenti.

In sintesi, i mercati finanziari statunitensi applicano ilprincipio per cui lo status quo dei diritti di voto non può essere peggioratodopo che la società ha iniziato a raccogliere capitali dal pubblico deirisparmiatori.

In questo scenario vale la pena menzionare alcune posizionidi rilievo. Ad esempio, BlackRock[6]riconosce che le società di recente quotazione in borsa possano trarrevantaggio da una struttura a doppia classe azionaria, ma ne sostiene una duratalimitata tramite una clausola di scadenza o un’approvazione periodica da partedegli azionisti. Il Council of Institutional Investors (CII) e il CaliforniaPublic Employees’ Retirement System (CalPERS) hanno espresso la loroopposizione alle azioni senza diritto di voto. Il CII fa parte della InvestorCoalition for EqualVotes, lanciata nel 2022 dal fondo pensionebritannico Railpen e da diversi fondi pensione statunitensi, eincoraggia le società di recente quotazione con strutture azionarie a doppiaclasse a includere una clausola di “scadenza” ragionevole basata sul tempo (adesempio, sette anni o meno), che limiti le azioni con diritto di votoprivilegiato. Institutional Shareholder Services (ISS) raccomanderàgeneralmente di votare contro o di astenersi dal voto nei confronti di singoliamministratori, membri dei comitati o dell’intero consiglio di amministrazione(ad eccezione dei nuovi candidati, che dovrebbero essere valutati caso per caso)qualora la società adotti una struttura azionaria con diritti di votodiseguali. Esistono alcune eccezioni limitate a questa politica, tra cui quellerelative alle società di recente quotazione in borsa con una clausola discadenza non superiore a sette anni dalla data di quotazione. Glass Lewisritiene che le strutture azionarie a più classi di voto non siano in genere nelmiglior interesse degli azionisti ordinari e raccomanderà generalmente divotare contro il presidente del comitato di governance nelle società con unastruttura azionaria a più classi e diritti di voto diseguali, qualora lasocietà non preveda una scadenza ragionevole per la struttura azionaria a piùclassi (generalmente sette anni o meno). Nel caso di un consiglio diamministrazione, che adotti una struttura azionaria a più classi in relazione aun’offerta pubblica iniziale (IPO), Glass Lewis raccomanderàgeneralmente di votare contro tutti i membri del consiglio di amministrazionein carica al momento dell’IPO se il consiglio: (1) non si è anche impegnato asottoporre la struttura a più classi al voto degli azionisti durante la primaassemblea degli azionisti della società successiva all’IPO; oppure (2) non haprevisto una scadenza ragionevole per la struttura a più classi (generalmentesette anni o meno). Glass Lewis raccomanderà generalmente agli azionistidi votare a favore delle proposte di ricapitalizzazione volte ad eliminare lestrutture azionarie a doppia classe. Analogamente, raccomanderà generalmente divotare contro le proposte volte ad adottare una nuova classe di azioniordinarie.

Assemblee degli azionisti e votazioni

Esistono requisiti particolari per la partecipazione degliazionisti alle assemblee generali degli azionisti o per l’esercizio del dirittodi voto? Gli azionisti possono deliberare mediante consenso scritto senza chesi tenga un’assemblea? Sono consentite le assemblee virtuali degli azionisti?

In generale, tutti gli azionisti, alla data di registrazionefissata dal consiglio di amministrazione, possono partecipare all’assembleagenerale annuale (AGM) della società e hanno diritto di voto (a meno che nondetengano azioni senza diritto di voto) di persona o per delega (cfr. DGCL,sezioni 212(b) e (c) e 213). La nomina del rappresentante può avvenire periscritto (sebbene il DGCL non prescriva un modulo specifico), per telefono oper via elettronica.

Inoltre, la sezione 14 dell’Exchange Act e i relativiregolamenti della SEC stabiliscono norme sostanziali e procedurali relativealla sollecitazione delle deleghe degli azionisti per l’approvazione dideliberazioni societarie durante le AGM e le assemblee straordinarie degliazionisti. Gli emittenti privati stranieri sono esenti dalle disposizioni dellasezione 14 e dei relativi regolamenti nella misura in cui questi riguardino lasollecitazione di deleghe da parte degli azionisti. A questo proposito, vale lapena sottolineare come la SEC riconosca uno status giuridico speciale allesocietà non statunitensi, che scelgono di quotarsi sui mercati americani (comeil NYSE o il Nasdaq). Per favorire l'accesso dei capitali esteri a Wall Streeted evitare conflitti con gli ordinamenti originari delle società, infatti, l'ordinamentofederale americano applica il principio della “comity”, esentando questeaziende da alcune delle norme più severe e costose applicate alle corporationdomestiche. Conseguentemente, un emittente straniero (ad esempio, una grandesocietà italiana, tedesca o giapponese quotata a New York) non è soggetto allaSezione 14(a) del Securities Exchange Act del 1934. Non ha, pertanto, l'obbligodi redigere, registrare presso la SEC e inviare agli investitori americani ilcomplesso e rigoroso Proxy Statement (il modulo Schedule 14A) inoccasione delle assemblee annuali, ma potrà seguire esclusivamente le regole digovernance e di informativa societaria in vigore nel proprio Paese d'origine).Ad esempio, una società italiana applicherà le norme del Codice Civile e delTUF (Testo Unico della Finanza), in materia di convocazione assembleare eraccolta deleghe, limitandosi a tradurre e trasmettere tali documentiinformativi alla SEC tramite il più snello modulo Form 6-K.

Gli azionisti possono deliberare mediante consenso scrittosenza bisogno di una riunione, salvo diversa disposizione dell’atto costitutivo(cfr. DGCL, sezione 211(b)). La maggior parte delle società incluse nell’indiceStandard & Poor (S&P) 500 non consente l’esercizio deidiritti degli azionisti tramite consenso scritto (ad eccezione dei casi in cuisiano richiesti il consenso unanime o la maggioranza qualificata).

La sezione 211 del DGCL consente a una società del Delawaredi tenere un’assemblea degli azionisti in modalità virtuale, a condizione cheadotti misure per consentire agli azionisti di partecipare e votareall’assemblea e di verificare l’identità dei votanti, e che conservi ladocumentazione specificata. Prima del 2020, un numero esiguo ma in crescita disocietà statunitensi teneva assemblee annuali degli azionisti virtuali, ingenere in uno dei due formati seguenti: esclusivamente online, senza la possibilitàper gli azionisti di partecipare a un’assemblea in presenza; oppure con unapproccio ibrido, in cui si tiene un’assemblea in presenza aperta allapartecipazione online degli azionisti, che non sono fisicamente presentiall’assemblea. I principali vantaggi delle assemblee virtuali degli azionistisono una maggiore partecipazione degli azionisti e un risparmio sui costi. Ilnumero di società statunitensi, che organizzano assemblee annuali degliazionisti esclusivamente virtuali è aumentato vertiginosamente nel 2020, quandola pandemia di COVID-19 ha reso impossibili o sconsigliabili le assemblee inpresenza. Da allora, le società e i fornitori di servizi hanno acquisitoesperienza e le assemblee virtuali degli azionisti – sia esclusivamentevirtuali che ibride – sono diventate una pratica comune tra le societàstatunitensi.

Attualmente, ISS predilige un approccio ibrido, ma non hauna politica che raccomandi di votare contro gli amministratori delle società,che tengono assemblee esclusivamente virtuali. ISS voterà generalmente a favoredelle proposte del management, che consentono lo svolgimento di assembleevirtuali, purché queste non precludano lo svolgimento di assemblee in presenza.ISS incoraggia le società, che tengono assemblee esclusivamente virtuali, arendere note le circostanze in cui tali assemblee si terrebbero e a garantireagli azionisti diritti e opportunità di partecipazione per via elettronicaparagonabili a quelli di cui godrebbero durante un’assemblea in presenza. ISSvoterà caso per caso sulle proposte degli azionisti relative alle assembleeesclusivamente virtuali, tenendo conto della portata e della motivazione dellaproposta, nonché delle preoccupazioni individuate in merito alle precedentiprassi assembleari della società. Analogamente, Glass Lewis preferisceun approccio ibrido. Glass Lewis potrebbe raccomandare di votare controi membri del comitato di governance qualora una società scelga di tenereun’assemblea degli azionisti esclusivamente virtuale senza fornire, nellapropria dichiarazione di delega, informazioni sufficienti a garantire che agliazionisti vengano concessi gli stessi diritti e le stesse opportunità dipartecipazione che avrebbero in un’assemblea in presenza.

Alcuni grandi investitori istituzionali (ad esempio, CalPERS[7]e i Fondi pensionistici della città di New York) si oppongono in generale alleassemblee degli azionisti esclusivamente virtuali e potrebbero votare controgli amministratori delle società, che le organizzano. Negli ultimi anni, iFondi pensionistici della città di New York hanno rivisto le proprie politicheper limitare la loro opposizione alle assemblee esclusivamente virtuali quandocircostanze specifiche (comprese le emergenze sanitarie pubbliche) rendono lapartecipazione in presenza impraticabile o sconsigliabile.

Nel 2022, il CII ha aggiornato le proprie politiche di corporategovernance per garantire alle società una maggiore flessibilità riguardoalla forma delle loro assemblee degli azionisti. Le politiche aggiornatestabiliscono che le società dovrebbero riconoscere che molti investitoripreferiscono le assemblee in presenza, ma dovrebbero avere “la flessibilità discegliere una forma in presenza, ibrida o esclusivamente virtuale a secondadella propria base azionaria e delle circostanze attuali”. Le societàdovrebbero utilizzare la tecnologia virtuale “come strumento per ampliare, enon limitare, la partecipazione all’assemblea degli azionisti”, rendere note lecircostanze in cui si terrebbe un’assemblea esclusivamente virtuale e garantireagli azionisti, che partecipano virtualmente, diritti e opportunità analoghi aquelli di chi partecipa di persona.

Sempre nel 2022, il Delaware ha apportato una serie dimodifiche al DGCL, che incidono sulle assemblee degli azionisti. In primoluogo, il Delaware ha modificato la sezione 219 del DGCL, in modo tale che nonsia più necessario che l’elenco degli azionisti aventi diritto di voto siadisponibile durante lo svolgimento dell’assemblea. Le società devono, invece,rendere l’elenco disponibile per la consultazione per un periodo di 10 giorniche termina il giorno prima della data dell’assemblea, sia su una reteelettronica ragionevolmente accessibile sia durante l’orario di lavoro pressola sede principale della società. In secondo luogo, il Delaware ha modificatola sezione 222 del DGCL per chiarire che la convocazione di un’assemblea degliazionisti è disciplinata dalla sezione 232 del DGCL, che consente espressamentel’invio elettronico delle convocazioni. La sezione 222 è stata inoltremodificata per consentire l’aggiornamento dell’assemblea in caso di guastitecnici e la prosecuzione dell’assemblea in remoto.

Azionisti e consiglio di amministrazione

Gli azionisti hanno la facoltà di richiedere laconvocazione delle assemblee degli azionisti, di sottoporre deliberazioni enomine di amministratori al voto degli azionisti contro la volontà delconsiglio, o di imporre al consiglio di diffondere dichiarazioni prodotte daazionisti dissidenti?

In generale, la legge statale prevede che ogni azionistaabbia il diritto di presentare istanza al tribunale per ottenere laconvocazione di un’assemblea generale annuale qualora il consiglio diamministrazione non l’abbia tenuta entro un determinato periodo di tempo (cfr.sezione 211 del DGCL). Le assemblee straordinarie degli azionisti possonoessere convocate da chiunque sia autorizzato a farlo in base all’attocostitutivo o allo statuto della società, oppure secondo quanto previsto dallalegge statale. La maggior parte delle società dell’indice S&P 500 consenteagli azionisti, che soddisfano un requisito minimo di partecipazione effettiva,(ad esempio il 20% o il 10%) di convocare assemblee straordinarie.

Qualsiasi azionista di una società soggetta all’obbligo direndicontazione, che sia idoneo a sottoporre questioni all’assemblea degliazionisti ai sensi della legge statale o dei documenti costitutivi dellasocietà, può, a proprie spese, sollecitare deleghe da parte degli azionisti afavore di qualsiasi proposta, comprese le candidature degli amministratori.Tali sollecitazioni di deleghe da parte degli azionisti devono essere conformialla sezione 14 dell’Exchange Act e ai relativi regolamenti della SEC,ma non necessitano dell’approvazione del consiglio di amministrazione.

Nelle circostanze descritte in dettaglio nella Regola 14a-8dell’Exchange Act, una società soggetta a obbligo di rendicontazionedeve includere la proposta di un azionista nella documentazione relativa alladelega e identificarla nel modulo di delega. L’azionista può inoltre presentareuna dichiarazione a sostegno di 500 parole da includere nella documentazione disollecitazione delle deleghe della società. Ciò consente al proponente dievitare i costi associati a una sollecitazione indipendente. Nel 2020 la SEC haadottato modifiche alle norme, che hanno inasprito i requisiti di ammissibilitàper la presentazione di una proposta degli azionisti, introducendo un approccioa più livelli in base al livello di partecipazione azionaria e al relativoperiodo di detenzione: almeno 2.000 dollari USA se detenuta per almeno treanni, almeno 15.000 dollari USA se detenuta per almeno due anni e almeno 25.000dollari USA se detenuta per almeno un anno.

In circostanze specifiche, una società è autorizzata aescludere una proposta degli azionisti dalla propria sollecitazione di deleghe;storicamente, ciò avveniva dopo aver ottenuto un’esenzione “no-action” da partedel personale della SEC, il quale riconosceva l’esistenza di una base giuridicaper escludere la proposta ai sensi della Regola 14a-8 dell’Exchange Act(ad esempio, se la proposta riguardava una questione relativa alle normalioperazioni commerciali della società).

Nel luglio 2022, la SEC ha proposto alcune modifichenormative volte ad aggiornare tre dei fondamenti sostanziali per l’esclusionedelle proposte degli azionisti: l’esclusione per “attuazione sostanziale” dicui alla norma 14a-8(i)(10), l’esclusione per “duplicazione” di cui alla norma14a-8(i)(11) e l’esclusione per “ripresentazione” di cui alla norma14a-8(i)(12). Le modifiche proposte prevedrebbero che una proposta:

- possa essere esclusa in quanto sostanzialmente attuata se«la società ha già attuato gli elementi essenziali della proposta»;

- “duplichi sostanzialmente” un’altra proposta se “affrontalo stesso argomento e persegue lo stesso obiettivo con gli stessi mezzi”; e

- costituisca una ripresentazione se “duplicasostanzialmente” una proposta precedente, utilizzando lo stesso criterioproposto nel punto precedente.

Tuttavia, la SEC ha formalmente ritirato le modificheproposte nel giugno 2025, aggiungendo che qualsiasi futura potenziale attivitànormativa “deve ripartire da zero con una nuova proposta e una nuovaopportunità di consultazione pubblica”.

Alla fine del 2025, la Divisione di Finanza Societaria dellaSEC ha annunciato che, per la stagione delle deleghe che va dal 1° ottobre 2025al 30 settembre 2026, il proprio personale non avrebbe fornito rispostesostanziali alle richieste di non intervento ai sensi della Regola 14a-8relative a qualsiasi motivo di esclusione diverso dalla Regola 14a-8(i)(1).Tuttavia, le società sono comunque tenute a fornire l’avviso “a solo scopoinformativo” qualora intendano escludere una proposta dalla documentazionerelativa alla delega.

Dal 2011, le società non possono escludere dai proprimateriali per il voto di delega (proxy materials) le proposte degliazionisti (siano esse di natura raccomandatoria/consultiva o vincolante)relative a modifiche dello statuto, che stabiliscano procedure per la nomina dicandidati amministratori da parte degli azionisti e per la loro inclusione neimateriali per il voto di delega della società, a condizione che la proposta nonsia altrimenti escludibile ai sensi della Rule 14a-8. Questa modifica allaRegola 14a-8 ha facilitato lo sviluppo dell’accesso tramite delega (proxyaccess) attraverso accordi privati presso le società costituite in Stati in cuiciò è consentito, poiché gli azionisti possono istituire un regime di nomina daparte degli azionisti tramite una modifica vincolante dello statuto orichiedere, tramite una proposta non vincolante degli azionisti, che talemodifica dello statuto venga adottata dal consiglio di amministrazione. Ilprocesso di regolamentazione privata per l’adozione dell’accesso tramite delegaha acquisito notevole slancio dal 2015 al 2020, ma ora è stato di fattosoppiantato dalle schede di delega “universali”.

Nel 2021, la SEC ha adottato modifiche alle norme federaliin materia di delega per rendere obbligatorio l’uso delle schede di delegauniversali. Le nuove norme hanno modificato i metodi, con cui le societàquotate in borsa e gli azionisti hanno sollecitato le deleghe per decenni econsentono agli azionisti di votare per una combinazione di candidati delladirigenza e dissidenti in un’elezione contestata degli amministratori. Leschede di delega universali sono ora obbligatorie nelle elezioni contestatedegli amministratori presso le società statunitensi a partire dal 31 agosto2022. Le nuove norme hanno ridefinito il processo attraverso il quale gliofferenti ostili, gli hedge fund attivisti, gli attivisti sociali eambientali e altri azionisti dissidenti possono utilizzare le elezioni degliamministratori per influenzare la governance aziendale e le politiche dellesocietà quotate. Le nuove norme hanno inoltre modificato alcuni requisiti inmateria di delega e di informativa relativi alle opzioni di voto e aglistandard applicabili a tutte le elezioni degli amministratori, siano essecontestate o meno.

Gli azionisti possono agire mediante consenso scritto senzanecessità di assemblea, salvo diversa disposizione prevista dall’attocostitutivo. La maggior parte delle società dell’indice S&P 500 nonconsente l’azione degli azionisti mediante consenso scritto (ad eccezione deirequisiti di unanimità o di maggioranza qualificata).

Nel febbraio 2025, il personale della DivisionCorporation Finance, uno dei dipartimenti operativi più importanti della SEC,ha pubblicato il Bollettino giuridico n. 14M (CF), che ha abrogato leprecedenti linee guida contenute nel Bollettino giuridico n. 14L (2021),aisensi del quale se una proposta presentata da un azionista toccava temi con un"ampio impatto sociale" (es. il cambiamento climatico o i dirittiumani), la società non poteva escluderla, anche se quell'argomento nonc'entrava nulla con il business quotidiano dell'azienda. Le nuove linee guidaampliano significativamente la facoltà delle società di escludere le propostedegli azionisti ai sensi della Regola 14a-8. In particolare, si ripristina laregola numerica rigida. Di conseguenza, se una proposta riguarda attività, checontano per meno del 5% degli asset, delle vendite o degli utili dell'azienda,la proposta può essere cestinata. Inoltre, le società possono escludere leproposte se dimostrano che l'azionista sta cercando di fare "micromanagement",intromettendosi, cioè, nelle scelte operative quotidiane riservate al management.Storicamente, se una società voleva escludere una proposta, chiedeva unalettera di no-action alla SEC: una sorta di "benestare", incui l'autorità confermava che non avrebbe sanzionato l'azienda per aver rimossola proposta. Le nuove linee guida hanno determinato un aumento delle richiestedi non intervento per la stagione delle deleghe del 2025. Questa tendenza hasubito una svolta durante la stagione delle proposte 2025–2026, in seguitoall’annuncio della SEC secondo cui la Divisione di Finanza Societaria nonavrebbe non avrebbe più risposto nel merito alle richieste di no-action, adeccezione di quelle basate sulla violazione delle leggi statali (la Rule14a-8(i)(1)). Questa parziale sospensione si è completata definitivamenteil 14 agosto 2026, data in cui la SEC ha annunciato il suo ritiro totale daqualsiasi risposta di no-action, muovendosi persino verso una proposta dicompleta abrogazione della Rule 14a-8 per lasciare la materia alle sole leggidei singoli Stati. Non potendo più contare sullo "scudo protettivo" esul parere scritto della SEC, le società hanno modificato la propria tatticalegale:

- invece di chiedere il parere dell'autorità, si limitano ainviare una formale notifica di esclusione ai sensi della Rule 14a-8(j);

- la società dichiara unilateralmente, sotto la propriaresponsabilità legale, di avere basi ragionevoli per escludere la proposta. Diconseguenza, il campo di battaglia legale si sposta fuori dalla SEC, lasciandoche siano i tribunali ordinari federali o statali a decidere se l'esclusionesia legittima qualora gli azionisti dissidenti decidano di fare causa allasocietà.

Obblighi degli azionisti di controllo

Gli azionisti di controllo hanno dei doveri nei confrontidella società o degli azionisti di minoranza? In caso affermativo, è possibileintentare un'azione esecutiva/giudiziaria contro gli azionisti di controllo perla violazione di tali doveri?                                                                                                         

Nel diritto societario statunitense (e secondo laconsolidata giurisprudenza delle corti del Delaware), gli azionisti dicontrollo hanno doveri fiduciari sia nei confronti della società sia,soprattutto, nei confronti degli azionisti di minoranza. Lo status di azionistadi controllo si configura in due casi: 1) se il socio possiede più del 50% deidiritti di voto, oppure 2) se possiede una quota inferiore (anche il 10% o 20%)ma esercita un controllo effettivo e dominante sulla gestione aziendale e sulledecisioni del Consiglio di Amministrazione.Gli azionisti di controllohanno gli stessi doveri previsti a carico degli amministratori: il dovere di diligenza(Duty of Care) e il dovere di lealtà (Duty of Loyalty).Quest'ultimo impone all'azionista di maggioranza di non utilizzare il propriopotere per estrarre benefici privati a danno o a esclusione della minoranza.Conseguentemente, quando un azionista di controllo avvia un'operazione, in cuiha un interesse personale (es. una fusione con un'altra società da luiinteramente posseduta, o il riacquisto totale delle azioni per delistare lasocietà), la transazione è considerata intrinsecamente affetta da conflitto diinteressi. I tribunali del Delaware non applicano, in questo caso, la regoladella discrezionalità manageriale (Business Judgment Rule), ma applicanoil severissimo standard della Entire Fairness. L'azionista di controlloha l'onere della prova e deve dimostrare in tribunale due elementi:

1. Fair Dealing (Equità procedurale): L'operazione è stata negoziata in modo corretto? (Ad esempio, istituendo un comitato speciale di amministratori indipendenti e richiedendo il voto favorevole della maggioranza della minoranza - la regola Majority-of-the-Minority).
2. Fair Price (Equità del prezzo): Il valore economico corrisposto agli azionisti di minoranza era finanziariamente congruo ed equo

Quando un azionista di controllo trasferisce il controllodella società a un terzo, tale obbligo può estendersi anche ai creditori e aidetentori di titoli privilegiati. Un azionista di controllo, che risulti averviolato un obbligo nei confronti degli azionisti di minoranza in occasionedella cessione del controllo, può essere ritenuto responsabile per l’interoammontare del danno subito, anziché solo per il prezzo di acquisto pagato o perl’importo del premio di controllo. Gli azionisti di minoranza possono intentareazioni legali contro un azionista di controllo per violazione dell’obbligofiduciario sia a titolo derivato che diretto, a seconda della natura del dannosubito. Nel primo caso, viene intentata dal socio di minoranza per conto e abeneficio della società (DGCL, Sezione 327). Viene utilizzata quando il dannocausato dall'azionista di controllo ha colpito direttamente il patrimonioaziendale (es. se ha costretto la società a comprare un asset a un prezzofollemente gonfiato). L'eventuale risarcimento viene versato nelle casse dellasocietà. L’azione diretta viene intentata dal socio in nome proprio o per contodi tutti i soci di minoranza. Si utilizza quando il danno colpisce direttamentei diritti contrattuali o economici del socio (es. in una fusione in cui leazioni della minoranza vengono liquidate a un prezzo ingiustamente basso). Ilrisarcimento in questo caso va direttamente nei portafogli degli azionistidanneggiati.

 Nel marzo 2025, ilDelaware ha modificato la Sezione 144 della DGCL per creare clausole disalvaguardia più chiare per le operazioni che comportano conflitti di interesseda parte di amministratori, dirigenti e azionisti di controllo. Le modifichespecificano procedure (quali l'approvazione da parte di amministratori noninteressati o di azionisti non interessati) in grado di proteggere talioperazioni dalla responsabilità per violazione dei doveri fiduciari e tentanodi fornire una maggiore prevedibilità nell'evitare il sindacato di totaleequità (entire fairness review). In particolare, i due pilastri proceduralistandardizzati per attivare lo scudo protettivo sono:

- approvazione dei consiglieri indipendenti: l'operazionedeve essere esaminata, negoziata e approvata in buona fede da un comitatospeciale composto esclusivamente da amministratori, che non hanno alcuninteresse economico nell'affare;

- approvazione degli azionisti non interessati: latransazione deve ricevere il voto favorevole della maggioranza dei soci diminoranza esterni al conflitto (la storica regola del Majority-of-the-Minority).

Se una società segue scupolosamente queste procedurecodificate dalla legge, l'operazione ottiene lo scudo protettivo:

- l'onere della prova si inverte o lo standard di controllogiudiziario degrada favorevolmente dall'Entire Fairness alla molto piùpermissiva Business Judgment Rule (Regola della discrezionalità manageriale);

- sotto la Business Judgment Rule, i tribunalipresumono che i manager abbiano agito correttamente e si rifiutano di giudicareil merito economico dell'affare, a meno che i soci dissidenti non riescano adimostrare casi estremi di frode o di palese irrazionalità.

Responsabilità degli azionisti

Gli azionisti possono mai essere ritenuti responsabiliper gli atti o le omissioni della società?

La regola cardine e universale del diritto societariostatunitense (sancita in modo cristallino dalla Sezione 102(b)(6) della DGCL) èche la responsabilità degli azionisti è tassativamente limitata al capitaleinvestito. Una volta pagato il prezzo di acquisto delle proprie azioni, ilsocio non risponde mai con il proprio patrimonio personale dei debiti o deidanni causati dall'azienda, la quale possiede una personalità giuridicadistinta ed autonoma. In circostanze eccezionali, possono applicarsi dellederoghe. La prima e più rilevante configurazione si verifica quando si giungeal superamento dello schermo societario (Piercing the Corporate Veil). Ciòrichiede la compresenza di due fattori: da un lato, che la società non abbiauna reale vita propria, non rispetti le formalità societarie (es. omessaconvocazione delle assemblee, assenza di conti bancari separati) e sia una merafacciata sotto il totale dominio del socio; dall'altro, che tale struttura siastata deliberatamente utilizzata come uno strumento fittizio per perpetrarefrodi, eludere la legge o sottrarsi a obbligazioni contrattuali preesistenti.  

La stessa Sezione 102(b)(6) della DGCL specifica chel'azionista non risponde dei debiti aziendali "salvo il caso in cui possaessere ritenuto responsabile a causa della propria condotta o dei propriatti". Un azionista risponde personalmente se:

- Firma fideiussioni personali: nelle piccole o medieimprese, le banche o i fornitori concedono credito alla società solo se ilsocio principale firma una garanzia personale. In caso di default, il sociorisponde in solido;

- Compimento di illeciti civili: se un socio (che è anchemanager o dipendente) commette materialmente una frode, una truffa o un attoillecito nello svolgimento degli affari sociali, la responsabilità per il dannoextracontrattuale colpisce sia la società sia il socio individualmente comeautore materiale dell'illecito;

- Concorso in violazione di doveri fiduciari: recentievoluzioni giurisprudenziali del Delaware confermano che un azionista che"partecipi consapevolmente" o istighi la violazione del dovere dilealtà da parte di un amministratore da lui designato può essere chiamato arisarcire i danni per concorso.

Sempre ai sensi della Sezione 102(b)(6) della legge delDelaware, una società ha la facoltà (estremamente rara nella pratica dellesocietà commerciali, ma teoricamente possibile) di inserire una clausolaspecifica nel proprio atto costitutivo, che preveda esplicitamente evolontariamente l'estensione della responsabilità personale in capo agliazionisti per determinati debiti aziendali e a scadenze prefissate.

In sintesi, la risposta al quesito sulla responsabilitàdegli azionisti è no, in linea ordinaria, per via della separazionepatrimoniale perfetta; sì, in via eccezionale, se l'azionista abusa della formasocietaria per scopi fraudolenti, compie illeciti personali o rinunciapattiziamente alla limitazione del rischio.

[1] È unastruttura di governance difensiva in cui i membri del Consiglio diAmministrazione non scadono tutti insieme, ma sono divisi in classi (es. treclassi). Ogni anno scade solo una classe (es. il 33% dei seggi). Questo rendemolto più difficile per un attivista sostituire l'intero consiglio in una solaassemblea, e la legge generalmente permette la revoca di questi amministratorisolo in presenza di una grave colpa legale.

[2] Neldiritto anglosassone, un atto ultra vires è un'azione compiuta dallasocietà che va oltre i poteri e l'oggetto sociale stabiliti nel propriostatuto. Gli azionisti possono chiedere a un giudice un'ingiunzione (enjoin)per bloccare tale atto.

[3] Neldiritto italiano, la disciplina è molto più rigida rispetto al Delaware:l'articolo 2357-ter del Codice civile stabilisce che gli amministratori nonpossono disporre delle azioni proprie se non previa autorizzazioneobbligatoriadell'assemblea degli azionisti, la quale deve stabilire preventivamente lemodalità e i limiti di prezzo della rivendita. Nel Delaware, invece,l'autorizzazione dei soci è puramente eventuale e scatta solo se esplicitamentecercata o blindata nell'atto costitutivo.

[4] Comespecifica il testo, si tratta di un voto consultivo (advisory vote).Significa che non è legalmente vincolante: se la maggioranza degli azionistivota contro il piano, la società non è obbligata per legge a ridurlo ocancellarlo.

[5] InItalia il sistema è più rigido. Il D.Lgs. 49/2019 (che ha recepito la direttivaeuropea Shareholder Rights Directive II) prevede che l'assemblea dellesocietà quotate italiane voti sulla politica di remunerazione dei manager conun voto vincolante per la prima sezione del documento (le linee guida future) econ un voto consultivo sulla seconda sezione (i compensi effettivamentecorrisposti l'anno precedente).

 [6] I grandifondi di investimento come BlackRock possiedono contemporaneamente azioni dimigliaia di società quotate in tutto il mondo. Per questi investitori èmaterialmente impossibile analizzare i bilanci, i contratti dei manager o icandidati amministratori di ogni singola azienda prima di ogni assemblea. Siavvalgono, pertanto, dei servizi di Proxy Advisor, come, ad esempio, ISS e GlassLewis, che analizzano la documentazione societaria per conto dei fondi epubblicano dei report dettagliati, che contengono raccomandazioni di voto.

[7] CaliforniaPublic Employees' Retirement System (Sistema di pensionamento dei dipendentipubblici della California). Si tratta di un'agenzia statale americana, chegestisce il più grande fondo pensione pubblico degli Stati Uniti.